持续优化产品结构，满足客户品质化、定制化需求。休闲草方面，由于草种需求随 地区、季节的变化而存在差异，且不断拓宽的应用场景对草外观、性能的要求各不相同， 休闲草行业更加强调对客户多元化需求的定制及量产能力。公司持续优化产品结构， 2020 年推出新产品超过 200 种。

3.2. 品牌力、交付能力维护优质渠道资源，下游客户强粘性

公司占据优质渠道资源，下游客户强粘性。欧美地区境外批发为休闲草主要销售渠 道，公司对渠道的把控力度较强：1）渠道优质且合作稳定。公司早期凭借产品质量、交 付能力、品牌优势与欧美地区主要批发商建立起稳定的合作关系，与 Polyloom、Syn-Turf 等大客户合作时间超过 10 年，头部客户需求稳健、注重品质、客单价高且对价格不敏 感，使公司保持丰厚的利润空间。2）客户分布广泛，独供客户持续增长。2017-2020 年 公司向前五大客户销售额占总收入的比重不超过 20%，单一客户销售额占比不超过 7%， 不存在重大依赖。2017-2019 年公司新增批发商客户数量为 154/150/168 个，新增客户贡 献收入比重分别为 9.15%/8.83%/8.20%。3）客户强粘性。2019 年客户向公司采购额占客 户收入比重最高达到 38%，考虑到公司出厂价到终端价的 3 倍加价倍率，公司下游渠道 高度依赖公司优质人造草的供给。

产能持续爬坡保障交付能力，规模效应有望凸显。公司国内淮安施河生产基地与淮 安工业园生产基地合计产能 4900 万平米，产能利用率接近 100%。越南生产基地方面， 一期项目已于 2020 年达产，二期项目产能持续爬坡，我们预计 2021 年底公司累计产能 达到 0.95 亿平米；三期及四期项目公司预计于 2022Q1 开工，根据二期产能爬坡节奏推 算，2023 年公司产能规模有望突破 1.5 亿平米，为客户多元化需求提供有力的交付保障， 规模效应逐步显现。此外，越南生产基地享受当地“两免四减半”的政策红利和越南与 欧美国家的关税减让、非关税壁垒减少等优惠政策红利，使公司进一步让利下游，维护 优质客户资源。

4.1. 他山之石：聚焦海外人造草坪系统服务供应商 Field Turf

Field Turf 以并购搭建北美地区人造草坪一体化服务网络。Field Turf 为另一家同时 具备 FIFA/World Rugby/FIH 优选供应商资质认证的公司，其母公司 Tarkett 是世界领先 的地板及运动表面解决方案供应商。2010 年 5 月 Field Turf 通过收购北美人造草坪供应 商 Easy Turf 布局休闲草业务，此后相继收购美国头部运动场制造商 Renner、休闲草经 销及铺装商 Alterna Scapes、澳大利亚头部人造草厂商 Grassman、德国 Denus 等，补足 业务短板的同时扩大其在北美地区人造草销售及铺装领域的市场份额，强化行业领军地 位。2017-2019 年 Tarkett 的 Sports Surface 业务年收入增速平均为 13%，占总收入比重 提升至 22%，超过 80%的收入来自北美地区。根据 AMI Consulting，2019 年 Field Turf 销量为 1200 万平米，以 4%的市占率位列全球第三。

运动场地铺装业务具备 3 倍规模优势。2017-2019 年 Sports Surface 业务毛利率和 EBITDA 利润率平均为 18%/10%，远低于共创草坪的 36%/24%，说明运动场铺装业务利 润率较低。2019 年 Sports Surface 业务收入同比 18.5%至 6.68 亿欧元（51.64 亿元人民 币），以 2019 年全球人造草坪销售均价 60 元/平米计算，Field Turf 人造草坪销售收入仅 7.2 亿元，86%的收入来自于运动场地铺装业务。结合我们的调研，铺装场地（不含地基） 价格为人造草坪价格的 3 倍，因此向产业链下游延展有利于打开市场规模天花板。（报告来源：未来智库）

4.2. 产业链纵深延伸，“草坪 铺装”新业务攻城掠池

产业链纵深延伸形成业务协同的规模效应。公司不断强化在产业链中的地位和话语 权。一方面，公司为国内少数可以自制草丝和原辅料的企业之一，2020 年越南生产基地 草丝产能共 4.6 万吨，在保证产品品质的同时增厚利润空间，2019 年公司草丝及辅料业 务收入同比 27.22%至 4198 万元；另一方面，公司借鉴海外优质系统服务供应商经验向 下游拓展铺装领域，国内铺装商采购频率不确定性为公司提供系统化布局铺装业务的机 遇，目前公司国内淮安分公司专业提供境内运动草坪的销售和铺装总包服务，2019 年铺 装业务收入同比增长 3359 万元。公司有望把握住国内政策利好体育建设的机遇迅速占 领系统铺装市场，实现市场规模3倍增长，未来协同产品质量及成本优势迅速放量海外， 巩固全球龙头地位。

公司产销状况良好，我们预计 2021-2023 年销量复合增速超过全球。我们预计 2021 年底公司累计产能达到 0.95 亿平米，2023 年产能规模有望突破 1 亿平米，假设 2021- 2023 年产能利用率分别为 85%/90%/90%，产销率维持高位，则我们预计 2021-2023 年 公司销量分别同比增长 19.27%/35.51%/22.30%。根据 AMI Consulting， 2019-2023 年全 球运动草/休闲草销量 CAGR 分别为 8.16%/14.93%，我们预计公司同期运动草/休闲草销 量 CAGR 分别为 11.17%/31.37%，增速超过全球，推动公司市占率稳步提升。

原材料价格高位回落，我们预计公司营业收入增长稳健。成本方面，2021 年塑料粒 子价格涨幅超过 50%，Wind 显示 2021 年 1-11 月中国塑料城 PE/PP 价格分别同比 18.29%/ 12.83%，我们预计未来原材料价格存在回落空间，我们预计 2021-2023 年公 司单位直接材料成本分别同比 30%/-6%/-6%。价格方面，公司根据原料价格变动情况采 用即期报价和年度报价方式，具备盈利弹性，我们预计 2021-2023 年公司运动草产品价 格涨幅分比为 5%/-2%/-2%， 公司休闲草产品价格涨幅分比为 12%/-2%/-2%，2021-2023 年公司收入分别同比增长 30.77%/32.52%/20.66%至 24.20/32.06/38.69 亿元，毛利率分别 为 28.52%/31.07%/32.66%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。