资本结构的概念财务管理人员并不陌生，但可能在实际财务管理工作中涉及的并不多，甚至有些融资工作的推进与资本结构的管理原则相悖，今天分享“资本结构”管理的一些难点和实际工作中的一些经验。

一、企业为何要关注资本结构

所谓资本，专指长期资金，从企业资产负债表来看，资本就是*权益 长期有息负债，那么整个公司长期资金来源的股权与债权之间的比例关系，就是资本结构。

由于股权、债权的融资成本不同，所以不同的资本结构导致公司的综合资本成本（即“加权平均资本成本WACC”）大小不同，理论上根据企业价值最大化的财务管理目标，达到WACC最小时的股权、债权之间的融资比例，此时就是最优的资本结构。

资本结构合理与否，直接影响企业长期经营是否稳定。企业现金流是否稳定是企业经营的基石，而长期资金来源是否稳定是现金流稳定的基石。即使短期内企业遇到经营困难或资本市场流动性收紧，有稳定长期资金可以作为安全垫，支撑企业度过难关。

由于债务利息可再税前扣除，所以债权融资有节税收益，增加债权融资的比例会增加*的收益，所以在企业经营较好的时候会增加债权融资的比重。但是

也不能无节制的提高债权融资规模，因为资本市场中银行、信托、证券、租赁、基金等金融机构都非常关注企业的债务风险，对企业的资产负债结构相当关注，所以资本结构是否健康、合理，会影响企业在资本市场中融资规模和融资成本，尤其作为上市公司，其甚至可能会影响市值。

不仅如此，资本结构还折射出来公司战略的考量和对未来的适应性，不同的资本来源代表企业的经营实力和竞争地位，也同时体现各利益相关方的博弈，是一种对外信号的传递。

二、资本结构的决策

资本结构决策的主要内容是权衡债务的收益和风险，实现合理的目标资本结构，从而实现企业价值最大化。这是公认的观点，目前常用指导资本结构的决策有三种办法，这里只简单介绍（详细的可以查书）：

（一）资本成本比较法

这种方法最直观，哪种融资方案使资本结构的成本最低（“WACC”），就是最优方案。加权平均资本成本（WACC）=股权融资成本*股权权重 税后债权融资成本*债权权重。

根据公式，这里相对计算比较复杂的是股权融资成本，股权融资成本是企业给*的回报率，上市公司一般用ROE。债权融资成本比较好确定，一般是企业发债的利率 发行费用、银行长期贷款的利率用合同约定的利率，这里要提醒，银行长期借款一般是分期还款，最好是折算一下实际利率，会比合同利率高一些。

一般情况下股权融资成本是高于债权融资成本的，既然这样如果无限放大债权融资比例规模是不是就是最优的资本结构呢，不然。

1、股权融资永远优先于债权融资先产生，没有股权融资就不会有后面的债权融资；

2、企业财务风险的根源就是债务，随着债权融资规模的增加，企业风险随之上升，当债权融资规模增速或者利息增速，超过了企业盈利能力的增速（即偿债能力增速），此时企业的价值就会开始下降，泡沫就产生了，超过一个临界点泡沫会破掉。所以金融机构提供给企业的额度会有个限度。

（二）每股收益无差别点法

该方法是在计算不同融资方案下企业的每股收益（EPS）相等时所对应的息税前利润（EBIT）基础上，通过比较在企业预期盈利水平下的不同融资方案的每股收益，进而选择每股收益较大的融资方案。是解决在某一特定预期盈利水平下的融资方案选择问题，提供了一个简单的对比方法。

（三）企业价值比较法

从根本上讲，财务管理的目标也在于追求企业价值最大化即*财富最大化。所以寻找可以使企业价值最大化的资本结构。

一般衡量企业价值的一种合理方法是：企业市场价值（V）=股票市场价值（或股权价值）（S） 长期债务价值（B） 优先股价值（P），其中长期债务价值与优先股价值可以以账面价值计算，最难计算的是股权价值，因为随着债务规模规模增加企业财务风险增加相应的会影响企业的股权价值，所以难点在于找出股权价值与财务风险之间的变化关系。引用个图，便于理解：

此图是基于权衡理论的企业价值与资本结构之间的关系，在此理论下指导下，最难的部分其实财务风险的量化（即财务困境成本），这个问题以后单独出一篇。

三、实际工作中的经验分享

市场上资本结构也只有“高端玩家”才会去花精力研究，所谓高端玩家，拥有雄厚的资本实力、丰富的股权和债权融资渠道，具备完善的财务、预算管理制度、并且设置专门的资金管理部门关注资本市场和银行间市场动态。具备上述条件的一般是什么企业？！

而民营企业并不关注资本结构的管理，对于这些企业而言能做到长短期资金匹配已经很不容易，经常的情况是只要有融资渠道不管长短期是否匹配、成本是否过高先拿下再说。而国央企管理资本结构的效果实际上更多的体现在PPT中。一方面是充沛且便宜的银行授信或短期发债渠道，另一面是面临的业绩压力，所以国央企更喜欢选择用低成本的短期债务不断滚动的方式来满足长期资金需求。

目标资本结构是根据公司未来战略来确定的，而资本结构作为一个时点数，要根据公司现时资本结构与目标资本结构的差距进行滚动管理。这里就要分析影响资本结构的内外部因素。

内因：营业收入、盈利能力、成长性、资产结构、管理层偏好、财务灵活性以及股权结构等；

外因：税率、利率、资本市场、行业特征等。

形成资本结构管理方案的过程实质是对长期流动性风险思考及防范的过程，无论企业大小，更应该重视流动性风险的管理，所以下一期我们将于大家一起探讨流动性风险管理的一些思路。

再补充强调的是，公司实际资本结构往往受到企业自身状况与政策条件及市场环境多种因素的共同影响，并伴随着企业管理层的偏好与主观判断，因而使资本结构的管理方案难以形成统一的原则与模式。

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