作者|韦一啸

编辑|覆红雪

在A股，四维图新一直很红，这家公司拥有很多热门概念，从国产软件到汽车电子，从人工智能到卫星导航，从区块链到大数据，虎哥掰着手指头数了一下，大概三十来个，堪称“概念小王子”。

更关键的是，它还有两个好爸爸，大*四维测绘，是航天科技集团的子公司；二*是腾讯，大腿都很粗。

虽然抱了两根粗壮的大腿，但是近年来四维图新的业绩总是不行，主营业务一言不合就亏损。这是为什么呢？

下面虎哥就跟大家掰扯一下四维图新。

一、导航地图的窘境

四维图新是做电子导航地图起家的，车载导航地图老大哥，据说市占率达到40%。

公司2010年上市，一开始业绩还是挺漂亮的。上市当年毛利率将近90%，净利率将近40%，营收同比增速将近60%，扣非后净利率同比增幅超过70%。彼时，其导航地图业务颇为红火，在收入结构中占比超过九成，是公司成长的核心驱动力。

就像每一家刚刚上市的公司，都有那么一点白富美气质，四维图新也是如此。不过好景不长，12年开始，画风大变。

当年导航地图业务收入同比大跌21.65%，导致当期总营收同比下降超10个点，净利润和扣非后净利润纷纷腰斩。

直到2015年，这块业务开始复苏，17年干到9.41亿，为历史最高水平，17年之后基本上又处于下滑态势。可以看出，四维图新的支柱业务导航地图目前已经陷入增长瓶颈。

这块业务发展得不好，原因是多方面的。虎哥认为，导航地图这个赛道本身比较小，2018年市场规模只有40亿出头，再加上近两年我国汽车整车市场颇为疲软，销量处于小幅下滑态势，导航地图市场自然不景气。

更重要的是，这块市场竞争还十分激烈，除了四维图新外，还有凯立德、高德地图、易图通、灵图、瑞图万方、城际高科等众多玩家，残酷的竞争自然会严重削弱四维图新的盈利能力。

另外，在虎哥看来，车载导航这个东西本身比较鸡肋，虎哥身边用车载导航的朋友比较少，比如虎哥基本上都是手机导航，主要是觉得车载导航不方便不好用。

综上，虎哥不看好四维图新导航地图业务的发展前景。

二、汽车芯片：小甜甜变牛夫人

相较于导航地图，虎哥更看好汽车芯片这个行业，一是这个赛道大，目前全球市场规模将近500亿美金；二是技术壁垒较高。

不过可惜的是，四维图新这块业务发展得也不好。

2017年，四维图新斥资38.75亿，收购汽车芯片企业杰发科技100%股权，准备在汽车芯片领域猛搞一盘。这笔交易，形成的商誉高达30.43亿，四维图新可谓是下了血本。

就像每一家刚刚被收购的公司，都会有那么一点白富美气质，杰发科技也是如此。

2017年，杰发科技营收5.17亿，净利润1.88亿，一举成为四维图新的支柱产业和最主要的利润来源之一。

不过就像每一家被收购的公司都擅长变脸一样，杰发科技的业绩也很快就变脸了。

18年，杰发科技的营收和净利润分别为5.79亿、1.99亿，这个业绩看起来好像还行，但是跟当年3.03亿的业绩承诺相去甚远，也就是说，杰发科技的实际业绩远低于预期。

于是，四维图新大笔一挥，对杰发科技计提商誉减值8.86亿。

2019年，杰发科技营收为4.08亿，同比下降29.59%；净利润仅为6680.62万，同比*66.44%。

2020年上半年，其汽车芯片业务收入只有1.18亿，同比又下跌35.87%。

杰发科技算是出身豪门，前身是联发科在内地的汽车电子事业部，背靠联发科这棵大树，发展得还算可以，但是一被并购就歇菜。

四维图新本以为娶了个小甜甜，一转眼，就变成了牛夫人。

三、车联网和大数据

券商们在吹四维图新的时候，喜欢吹其“五位一体”的布局，即所谓的“数据 云 AI 芯片 软硬一体化”。

从四维图新目前的收入结构来看，除了导航地图和汽车芯片，规模较大的还有车联网和位置大数据服务。2019年，这两块业务的收入分别是6.97亿和2.4亿，占其营收比例在40%左右。

我们先看它的车联网业务。

这块业务的营收从16年开始单独列示出来，其中16年到18年，收入分别是5.26亿、4.75亿、5.42亿，基本上是在原地踏步。

19年开始，这块业务的营收有所起色，19年和20年上半年分别是6.97亿、4.34亿，分别同比增长28.6%、31.91%。

好像开始要发飙了的样子。

霸特，我们看它的毛利率，17年和18年分别是53.01%、53.54%，基本比较稳定，但是19年只有42.76%，20年上半年，仅为23.25%，几乎是崩溃式下跌。

也就是说，它的营收增长是建立在毛利率大幅下滑的基础之上的，这样一来，毛利还不如从前。

所以，这块业务也没有什么看头。A股有一家叫专门做车联网业务的索菱股份，已经处于退市的边缘了，这也可以从侧面看出这个市场竞争的惨烈程度。

接下来看位置大数据服务，这块业务16年至19年的收入规模分别约为2.21亿、1.77亿、1.76亿、2.4亿。

可以看出，这些年里该业务也基本上没啥增长，处于不温不火的状态。

除此之外，四维图新还有一项高级辅助驾驶及自动驾驶业务，这块业务16年至19年的收入分别是0.22亿、0.43亿、0.53亿、1.04亿，年复合增长率高达67.83%，是其各项业务中发展得最好的一块业务，其毛利率也高，比如19年为99.29%。

只是这块业务目前的营收规模还太小，在收入结构中的占比还不到5%，在汽车智能化程度越来越高的大背景下，它能否发展成四维图新的支柱产业，还有待观察。毕竟这个赛道上豪强林立，要冲出来也不容易。

四、吃大户：研发和管理费用

前面我们分析了四维图新的各业务板块，它的导航地图、汽车芯片、车联网这三大业务发展不佳，是导致公司近年来主业持续亏损的主要原因。但是，并不是唯一的因素。

另一个主要因素是：四维图新长期保持高昂的研发和管理费用。

在上市头两年，四维图新的管理费用占营收比例（含研发费用）将近50%，从2012年开始，这个比例一直维持在60%以上。其中2018年最为夸张，干到82.19%！

单从最近五年的研发投入（含资本化）来看，15年到17年研发投入占营收比例维持在40%以上，18年和19年分别是54.65%、56.67%。

看到如此高昂的研发投入占比，你可能会给它点赞，这才是高科技公司该有的样子嘛！但是，你有没有思考过：为什么研发投入占比这么高，业务（收入）规模却一直做不起来呢？这是不是反映了这家公司的研发效率和管理效率比较差劲呢？

下面，虎哥举两个例子。

2018年，四维图新的营收同比下降1.06%，扣除非经常性损益后亏损10.57亿，即使剔除当年9.46亿资产减值损失，它的主营业务依然是大幅亏损的，这样的财务业绩挺差劲的，如果你是老板肯定会不高兴，对不对？

但是我们看到，这家公司当年的研发投入高达11.66亿，同比大增27.66%，看到这个数据你可能又会鸡冻，好嘛，重视研发嘛！

那么当年为何研发投入会大幅增长呢？那是因为当年研发人员的薪酬大幅上升了。

2018年底，四维图新的研发人员是2408人，而2017年底研发人员为2691人，研发人员数量同比下降了10.52%。

但是，2018年研发投入中人工费用大幅飙升，根据财报披露，2018年研发费用中，人工费用高达7.87亿，同比增幅超过60%！

考虑到2017年研发投入资本化率高于2018年，而17年和18年研发费用中人工费用占比分别是55.08%、61.67%，我们即使按65%来测算，其2017年研发人员薪酬不高于23.17万，但是2018年即使资本化金额中人工成本为零，其当年研发人员人均薪酬也不会低于32.69万，也就是说，当年研发人员的人均薪酬增幅保守估计在40%以上！

所以，18年研发投入大幅增长，核心驱动因素是当年研发人员薪酬大幅上涨。

再举第二个例子，公司总经理程鹏，2015年薪酬是112万，2019年是214万，差不多翻了一倍。即使2018年以来公司主业持续亏损，也没有耽误他年年加薪，其薪酬和公司业绩一点也不挂钩。

虎哥认为，归根结底，还是因为四维图新没有实际控制人。一个公司没有老板，难免产生吃大户的心态，导致公司管理效率和研发效率低下。

结束语

四维图新这家公司名气很大，但是从公司各大业务板块的发展来看，情况很不乐观，地图业务进入瓶颈、汽车芯片持续低迷、车联网毛利率大幅下挫，与此同时，公司高昂的管理和研发费用，令公司的业绩雪上加霜。

虎哥认为，这些其实都只是表象，四维图新的根本问题，是缺乏一个实际控制人。

没有话事的老板，公司治理是个大问题，容易导致管理效率和研发效率低下，从而使得公司在激烈的市场竞争中丧失竞争力。