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1996年，大专学历的29岁江西小伙黄绍文成功升任了深圳天音通信总经理助理——这家公司是中国最早一批手机分销企业。在其影响下，他的亲弟弟黄绍武这一年辞去了某公司业务经理的职位，在南昌创立了神州通营业部，也开始做手机代理买卖。一年后，黄绍武将公司迁往深圳，与几位江西老乡创立了爱施德有限，自此，未来中国最大的两家手机分销商从两兄弟手里同时启程，在资本市场开启了呼风唤雨的旅途。

后来的故事里，黄家兄弟的事业颇为顺利。2003年，天音通信借壳赣南果业上市，改名天音控股（000829.SZ），黄绍文逐步当上了公司董事长。而黄绍武的爱施德（002416.SZ）则在2010年登陆深交所成功，凭借代理三星和苹果，爱施德在上市后几年超越天音控股，坐上中国最大的手机分销商之位。

然而，线下王者的昨日辉煌恐怕难以说服投资者，如今爱施德股价已破发近8成，作为行业龙头，这实在难称体面。并且由于身披阿里、白酒、电子烟等诸多热门概念，过去三年，爱施德股价反复过山车般大起大落，却最终皆归于低谷，剩下炮灰无数，背后只有大比例质押和减持的黄绍武赚了个盆满钵满。

在利润极低的手机分销行业，爱施德这几年的高歌猛进引来了存货和债务的暴力积压，随着行业下行竞争加剧，这些反映在公司身上的疑难杂症将会日渐凸显。

利润极低，举债扩张

1998年6月成立后不久，爱施德成为了三星、摩托罗拉、爱立信、酷派等品牌在中国的核心代理，尤其是代销三星，上市前几年一度占爱施德总营收的90%。2010年5月28日，爱施德成功登陆深交所，黄绍武由此登上福布斯江西首富宝座，2021年《财富》中国500强榜单中，爱施德位列第177位。

目前，爱施德的核心业务是做手机分销，负责连接上游手机品牌厂商和下游手机零售终端、运营商，是苹果，荣耀，三星等手机品牌的一级代理商，并代理众多 3C 数码产品，2020年11月，爱施德还参与了对荣耀品牌相关业务资产的联合收购，正式成为荣耀*。

截止今年一季度，爱施德在全国设有 30多个分支机构和办事处，服务 31 个省级区域，覆盖 T1-T6 全渠道和 10 万家手机门店，拓展并运营 1000 多家苹果授权店和 5000 多家快消品牌专卖店，去年，公司手机销售营业收入占比90.49%。

因此，只是作为上下游企业的“中间人”，公司主业的毛利率自创立以来都非常低，2021年仅为2.96%，所以尽管公司2021年全年营收达952亿之巨，但净利润只有10.3亿元。

并且受投资、业务决策等方面影响，公司近年净利润波动很大。2017年-2021年，公司净利润分别为3.99亿元、-6989万元、3.21亿元、7.98亿元、10.3亿元。

利润淡薄如此，爱施德是靠什么生存的？答案是不断做大体量，加快周转，广铺渠道。

年报上看，公司存货周转天数从上市之初的40天左右大幅缩短到去年的13天，存货周转率从9%逐年增长至25.98%，应收账款周转天数从2010年的34天缩短至5.99天，由此爱施德营收从上市之初的108亿元一路走高至950亿元，去年，爱施德营收暴增48.26%。

公司将这一增长归因于渠道方面的突破，2021年，爱施德与阿里巴巴进行了战略合作，共同投资运营深圳爱优品电子商务有限公司，公司称此举打通了面向线上CES市场的销售通路，获得苹果厂商的线上渠道授权。通过这一新渠道，爱施德一年获得了86亿元营收。

这么做存在一个问题：营收暴涨至近千亿，公司上要向手机厂商交钱拿货，下有零售企业赊账，每年净利润又不高，爱施德的钱是从哪里来的？

（本文首发钛媒体App，作者 | 钛媒体产业研究部。想获得更多科股深度分析，可订阅钛媒体Pro。）