而商合杭和郑阜则不同，开通的第一天就有73对列车，现在京沪线不繁忙的区段也就是80-90对左右。可见商合杭的盈利能力是和现有的合福公司截然不同的。而南段合肥-杭州开通后，料想会为更多务工者提供进沪、进杭的新选择，并承接繁忙线路的更多运能。2023年还会开通北京-商丘、合肥-南昌-深圳，会进一步增加本线的列车数。所以商合杭高铁未来的盈利能力是很好的，认为永续期应该每年利润40亿。假设还完贷款，则自由现金流在50亿左右。在永续期，很可能是一个马力弱于京沪高铁的印钞机，不过至少是印钞机对吧？但是预计商合杭2023年前的利润表会比较难看，因为建成初期的财务费用最高，营收又最低。这就好像京沪高铁的前几年，利润表上也一样是巨亏，但是用于还贷的现金流是有的。5年后债务水平下降，很有希望看到整个合福公司的利润表改善。

分析后进行估值：保守估计合福、合蚌业务2045年永续期无利润无亏损，净现金约10亿。商合杭假设2023年开始创造现金，2045年永续期利润40亿，净现金50亿。累计的自由现金折现是370亿。两部分无长期债务。按照“重置成本减负债”与市盈率12倍孰高估计永续价值，1200亿，折现525亿。合计的价值是896亿，65%股权对应582亿。收购对价是500亿，不贵也不便宜。不过考虑到利润的估算非常保守，如果乐观估计，数字就大不一样了。总的来说收购有一定的价值。（表格略去了中间年份）

(6) 总结

我们补充讨论了京沪高铁两种盈利模式的异同。然后通过分析可比公司的增长逻辑，提供了京沪高铁自由现金流折现法估值为7100亿。估值对远期利润的估计偏保守，并且没有考虑未来利用自由现金进行更大规模资本运作的可能。
作者：美帝深夜投资