(报告出品方/作者:山西证券,程俊杰)
1.化工行业市场回顾1.1 行情走势:化工板块跑赢沪深 300 指数 53.04 个百分点
2021 年年初至今(截止 2020 年 12 月 14 日,下同),申万化工行业涨幅 67.37%,跑赢沪深 300指数(14.33%) 53.04 个百分点,在 28 个行业中位居第三。化工 31 个子行业中,28 个子行业实现上涨,其中,钾肥、磷肥、 磷化工及磷酸盐、氟化工及制冷剂、粘胶等行业涨幅居前,分别为 278.57%、243.28%、231.68%、200.35%、 144.60%。个股方面,不考虑次新股,个股涨幅前五的依次为湖北宜化(667.19%)、永太科技(409.62%)、 藏格矿业(341.07%)、石大胜华(296.17%)、云天化(282.87%)。
1.2 估值方面:化工市盈率低于历史均值,子行业估值分化
目前化工行业市盈率为 19.85 倍,低于近一年均值 23.33 倍,相较A股市盈率(16.74 倍)溢价率为17.04%, 在申万一级行业处于中后位置。2020 年化工行业市盈率有明显的抬升,整体维持在 20 倍以上,2021 年一 季度以来,市盈率不断下行,且低于近五年历史均值 25.48 倍。从近一年子行业市盈率走势来看,氟化工、 日化品、涂料、钾肥市盈率估值较高,粘胶、氨纶、氮肥、纯碱这几个板块市盈率明显下降,市盈率较低。
1.3 下游需求逐步复苏,化工 PPI 同比增速持续走高
化工产品涨价的原因我们认为可以总结为双碳及能耗双控政策、下游需求好转、供给有所收缩、成本 支撑、宽松货币政策推动等因素。化工产品的价格受到原材料价格的支撑,受到流动性充裕和需求复苏的 推动,年初大宗商品持续暴涨的根本原因在于供给端的收缩,原油、煤炭等大宗商品价格的上涨会将成本 逐渐向下游传导,这也是此轮化工产品涨价的核心逻辑之一。随着疫情的控制,下游需求逐步复苏,化工行业 PPI 同比增速持续走高;中国化工产品价格指数(CCPI)保持上行态势,10 月创年内新高,目前有所 回落。
化工行业固定资产投资完成额在 2016 年开始的景气周期中经历了一轮扩张,并于 2019 年开始出现回 落,2020 年整体实现回暖,2021 年除化学纤维制造业外,化工行业固定资产投资完成额累计同比增速出现 下滑。
下游需求逐渐回暖,新能源汽车带动新能源新材料领域爆发。2021 年 1-11 月份,房屋新开工面积同比 下降 9.1%,相比 2019 年同期下降 10.9%,由于部分房企融资困难和经营风险持续发酵,商品房销售量下降, 叠加单位施工成本仍处于高位,房企新开工积极性进一步走弱。汽车方面,新能源汽车产业化市场化全面提速,2021 年 1-11 月,我国新能源汽车产销量分别达到 302 万辆、299 万辆,同比分别增长 167.4%、166.8%。 在新能源汽车带动下,氟化工、磷化工行业受到资本市场极高的关注度。家电方面,消费需求提升,叠加 消费升级趋势,高端、智能化产品有望提振家电整体需求。纺织服装行业在国内疫情、限产限电等因素叠 加冲击下,受影响较大,纱布产销累计同比持续下滑。
前三季度化工行业业绩表现突出。2021 年前三季度化工行业实现营业收入 41852.39 亿元,同比增长 33.27%,实现归母净利润(扣非)2656.95 亿元,归母净利润同比大幅增长 234.85%。业绩在一级行业中位 居前列。29 个子行业前三季度营业收入增速为正,其中氨纶( 108.97%)、聚氨酯( 99.31%)、其他化学 原料( 91.67%)、粘胶( 69.86%)行业增幅较大。27 个子行业归母净利润(扣非)增速为正,其中纯碱 ( 1931.33%)、磷肥( 1344.48%)、石油加工( 809.10%)、氟化工( 808.49%)等行业归母净利润增幅较大。
2.原油市场回顾与展望2.1 前三季度油价呈上涨态势
2021 年前三季度原油价格整体呈现上涨趋势。2021 年 1 月沙特决定从 2 月开始减产 100 万桶/日,且美 国原油库存连续四周下降,提振油价;2 月 OPEC 减产协议履行率上升,同时美国极寒天气导致页岩油生产 受影响,需求激增;3 月 OPEC 会议上,达成了 4 月份保持产量不变的协议,同时,沙特额外减产 100 万 桶/日原定于 3 月底到期,又延长至 4 月,此外,苏伊士运河船只搁浅堵塞交通,引发供应忧虑,油价在一 季度全面上涨;
5-6 月美国原油库存持续下降,且临近夏季,能源需求预期乐观,同时 OPEC 严守减产协议 等利好支撑油价,二季度整体延续上涨趋势;7-8 月,OPEC 从 8 月开始增加产量,市场对 OPEC 增加原油 供应的担忧令油价承压,德尔塔病毒蔓延导致石油需求复苏放缓,油价大幅回落;9 月飓风导致的美国墨西 哥湾原油减产仍未恢复,油价持续上行;10 月冬季来临原油需求有望增加,同时市场担心亚洲和欧洲天然 气和煤炭紧缺,电厂以更多的石油作为发电燃料,石油需求或进一步增长,原油价格涨至年内高位;11 月 由于美国联手英国、日本、印度等释放战略原油储备,美国牵头的增产措施抑制油价,同时南非的新型冠 状病毒引发对需求前景的担忧,油价大幅下跌。
2.2 OPEC 成员国原油产量情况
高油价使得沙特摆脱财政赤字。沙特阿拉伯政府 12 月 12 日公布 2022 年财政预算,预计盈余 900 亿沙 特里亚尔(约合 240 亿美元)。这将是沙特自 2014 年国际油价大幅下跌以来首次摆脱财政赤字。沙特政府 预计 2021 年财政赤字约为国内生产总值的 2.7%,而到 2022 年预计实现盈余 900 亿里亚尔,相当于国内生 产总值的 2.5%。根绝 IMF 估计,沙特需要油价达到每桶 72.4 美元才能实现预算平衡,目前布伦特原油价格 已攀升至每桶 75 美元,沙特财政有望实现盈余。根据 IEA 统计,预计到 2022 年,沙特的平均原油产量将 达到 1070 万桶/天,为有史以来最高水平。截至 2021 年 10 月,沙特原油供应稳定在 976 万桶/日。
美国页岩油行业呈现复苏态势,但复苏进程仍然比较缓慢。美国活跃石油钻机数持续增长,截至 10 月 末,美国活跃石油钻机数增至 444 座,为去年 5 月以来新高,但从历史数据来看,仍然处在历史低位区间。 2021 年美国原油日产量保持在 1000 万桶/日以上。2021 年,美国总统拜登多次强调向清洁能源过渡并将加 强对油气行业的税收和法律规范,以确保美国在 2025 年达到净零碳排放,在 2035 年实现无碳发电。拜登 仍然坚持绿色能源政策,美国页岩油的复苏进程仍然比较缓慢,欧佩克仍然占领供应市场的主导地位。当 前,美国国内正在经受油价上涨带来的通胀压力,2021 年 9 月,美国汽油零售价格达到 3.27 美元/加仑,同 比增幅为 43%,创下近 7 年来的新高。美国年内多次对 OPEC 施压,发出原油增产的信号,11 月 23 日,美 国能源部将从战略石油储备中释放 5000 万桶原油,以缓解经济从新冠疫情中复苏时出现的石油供需不匹配 问题并降低油价。