上周美团公布了一季度财报，营收和利润皆超预期，但作为基本盘的外卖业务，亏损却在继续扩大：

季度内1P模式（平台配送）的餐饮外卖配送服务收入为135亿元，但其成本高达了171.8亿元, 亏损36.8亿元；

季度内1P模式下的餐饮外卖交易为21.85亿笔数，可推算出每单外卖亏损超过1.68元，去年同期为每单亏损超过1.67元，去年四季度为每单亏损1.5元。

美团外卖的终点是走向公用事业吗？未来的盈利空间还有多大？德邦证券分析师赵伟博团队在其最新的报告中给出了一些测算。

如果想优化外卖业务的UE（单位经济模型），无非三种途径： 1）骑手成本优化；2）货币化率提升；3）客单价提升。

骑手配送效率提升带来0.4-0.7元/单的成本优化空间

在骑手成本优化方面，有两方面的影响因素，1）配送效率的提升；2）平台补贴的优化。

骑手配送时薪由劳动力市场供求决定，因此平台主要通过优化单均配送时长压缩单均配送成本。单均配送时长的优化包括①取餐/等餐，②道路运输，③末端交付三个环节。

德邦证券认为，真实骑手成本测算下来，平均每单为9.15元。

不考虑道路运输的影响下，单均配送时长中长期有望下降至 23.8分钟/单，按 5 年计算对应 CAGR 2.8%，即 5 年成本优化空间为 15.0%，按 2021年 9.15 元/单的成本计算，优化空间为 1.4 元/单。

如果考虑道路运输中配送保护时间每单额外增加 2-3 分钟，则对应成本上升 0.7-1.0 元/单。因而，在尚未进一步考虑顺路单对成本的积极影响下，实际的成本优化空间可能在 0.4-0.7 元/单。

此外，平台的补贴可视为对潜在核心用户的投资，环境恶化时补贴的中长期ROI可能下降，在精确补贴不可行时，削减补贴对UE起到明显优化作用，该部分可能存在较大空间。

其假设2017-21年美团外卖1P订单占比稳定在67%，且骑手单均真实成本基本为 9.15 元/单，对应 2017-21 年美团外卖 1P 单均补贴基本在 2-2.5 元/单左右。

当前单均 2-2.5 元/单的补贴给予美团除成本优化外，额外的缓冲空间，相比于成本优化的调整节奏可能更长，补贴是更灵活的运营策略。

很重要的一点是，美团 2025 年 1 单 1 元钱的目标如果在外部冲击下，仅凭成本优化可能无法完全消化，或要在 2025 年后才能完全消化的情况下，可以通过动态或精准地调整补贴，以确保平台 UE 模型的持续优化。

货币化率优化主要来自广告变现率的提升

德邦证券认为，美团外卖的广告收入即外卖商家的广告支出，一般随销售额增长而增加，由于广告具备一定的规模效应，大型餐饮品牌的投放意愿和能力更高，因此随着品牌商户订单比例提升，美团外卖的广告变现率也会有所提升。

其测算3Q18-4Q21外卖品牌订单比例由15.2%提升至31.6%，大体呈现上升趋势，这带动了平台广告变现率的提升，未来品牌订单比例的进一步提升有望继续推动平台广告变现率提升，优化外卖整体UE。

若线上营销费用率提升至 6.5%，对应美团外卖广告变现率 2.0%。

其假设品牌商户投放的营销广告费用占整体的 90%，并按 6.5%的目标费用率与 2021 年订单和在线营销收入计算的变现率结合，对应潜在广告变现率可达 2.0%。

饮食多元化后，客单价亦存在提升空间

此外，客单价随品类结构及餐品价格自然提升，也有利于提升美团外卖收入。

根据渠道跟踪，商户实际单均收入在 20~30 元/单左右，用户的单均实际支出额外包含 2~3 元/单的配送费（用户承担部分）。与报表端接近 50 元/单的客单价存在一定差距。报表端 GTV 包含了配送费、商品折扣、红包、代金券及餐具、包装费、餐品价格。

从品类结构上看，随着人口流动更频繁，国民饮食口味也更多元化，这反映为外卖平台的品类结构中快餐、中餐的比例近年来有所下降，火锅、甜品、全球美食等有所上升，这一变化将带动平台整体客单价的提升。

以 2020 年为例，甜点、全球美食、火锅对客单价的拉动分别为 0.56 元/单、0.18 元/单、0.35 元/单，若仅考虑以上三个品类的拉动，2019-20 年美团外卖客单价能够提升 2.41%。

另外，随着居民收入的自然提升，对于餐品品质的要求也会自然提升，同时餐饮商户受成本波动也有自然调价的趋势，这些因素导致即使品类结构不变，餐饮客单价也会上涨（涨幅受餐饮市场格局分散制约）。

综合来看，外卖客单价年均有一个小幅上涨，加上货币化率的优化，会带动美团外卖收入的提升。

中长期对客单价提升的预期大约在每年 0.5-0.6 元/单，按 50 元客单价计算对应的年化同比提升幅度在 1%左右。如果按 6%的技术服务费率和 2%的目标广告变现率计算，5 年提升 2.5 元客单价可贡献 0.2 元/单的收入提升。

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