（报告出品方/作者：天风证券，于特，陆嘉敏）

珠海英搏尔电气股份有限公司成立于 2005 年，于 2017 年在深交所创业板上市，是一家 专注于新能源汽车动力系统研发、生产的领军企业。公司主营产品为新能源汽车动力总 成、电源总成以及驱动电机、电机控制器、车载充电机、DC-DC 转换器等新能源汽车动 力域核心零部件。

公司采用创新的“集成芯”技术，使产品具有高效能、轻量化、低成本等显著优势，并 达成与吉利汽车，上汽通用五菱、长安汽车、北汽、江淮、威马、小鹏以及福特、采埃 孚等众多国内外知名车企和大型零部件集团的长期合作。公司产品可应用于全系新能源 车以及混动车型、商用车、换电车型等，在电动工程机械、电动专用车等领域也获得广 泛应用。公司目前拥有珠海本部和山东菏泽北方基地，公司本部已具备年产 50 万套动力 域总成的全工艺生产能力。

1.1. 公司发展历程及股权结构

2005 年，英搏尔公司成立，初期为场地车提供电驱动产品，2009 年起，公司踏入中低速 电动车领域，通过高性价比的交流电机及控制系统实现进口替代。2013 年，公司产品通 过“双 80”标准，电机控制器在纯电乘用车市场占得先机。2016 年共销售中低速电控 36.5 万台，国内销量市占率高达 60.9%。2017 年公司于创业板上市，乘用车方面定点北 汽 EC180。2018 年，公司 IGBT 单管并联技术实现量产，加强了产品在成本、体积、重量 等方面的优势。2019 年，公司成功研发“集成芯”电驱总成技术，并逐步推广应用。我 们认为公司在低速车领域的激烈市场竞争中能够脱颖而出上市成功，证明了公司在研发、 生产、管理等方面的整体市场竞争力。

公司控股*、实际控制人为姜桂宾先生，截至 2021 年 12 月 15 日，控股 33.33%，股权 结构相对集中。

姜桂宾，1975 年 6 月出生，2003 年毕业于西安交通大学电气工程专业，获得工学博士学 位。2005 年创办珠海英搏尔电气有限公司，以姜桂宾博士为技术带头人的创新“集成芯” 动力总成项目率先实现量产，成本大幅降低，功率密度达到国际领先水平。

贺文涛，公司总经理，原华为车载电源总架构师，曾任职艾默生和华为技术有限公司， 通信电源专家，手机超级快充专家，车载电源总架构师。负责开发的公司第三代电源总 成系统在电源总成领域达到行业领先水平，2018 年入职公司，现任公司总经理，负责公 司整体运营管理工作。

刘宏鑫，公司研发中心 CTO，毕业于西安理工大学电力电子专业，在华为电气、艾默生 等企业从事变频器研发管理工作近 30 年。2017 年入职公司，目前负责的电驱系统技术 平台建设。

高军，公司研发中心副总监，原艾默生通讯电源总工程师，2003 年毕业于西安交通大学 电气工程专业，获得工学博士学位。曾任艾默生电源产品线总工程师，麦格米特电源事 业部总工程师，领导搭建了新能源汽车车载电源技术平台、通讯电源技术平台、服务器 电源技术平台、工控电源技术平台、电力电源技术平台以及新能源汽车充电桩技术平台。

李红雨，公司董事、副总经理，2005 年毕业于西安交通大学电气工程专业，获得工学博 士学位，珠海英搏尔电气股份有限公司创始人之一。目前主要负责公司新产品战略规划、 研发以及管理体系建设。

魏标，公司董事、副总经理，2005 年毕业于西安交通大学电气工程专业，获得工学硕士 学位，珠海英搏尔电气股份有限公司创始人之一。现任公司董事、副总经理和软件开发 部总监，主要负责公司产品软件部分的技术开发与管理。

公司进行了比较充分的股权激励。2020 年 12 月 30 日，公司首次实行股权激励计划，共 向 5 名董事和高级管理人员、163 名中层管理人员和核心技术（业务）骨干授予 407.6 万 份股票期权，每股行权价格为 32.83 元。

2021 年 11 月 5 日，为了进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充 分调动公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术(业务)骨*积极性，公司公布了第二次股权激励计划，拟向 16 位骨干人员授予 400 万股股票期权，每股行权价格为 95.95 元。

1.2. 公司业务布局

英搏尔于 2021 年 5 月 13 日在山东菏泽设立山东英搏尔电气有限公司，标志着公司“建 设 50 万套轻型电动车辆驱动系统和电源系统北方基地项目”一期项目正式投产，可实现 年产能 20 万套轻型电动车辆驱动系统和电源系统。

公司于 2021 年 8 月 17 日在上海设立上海英搏尔技术有限公司，主要业务包括电机及其 控制系统研发和软件开发等，引进上海等新能源汽车的驱动系统及配件大批优秀人才， 吸收先进的技术工艺，全面提升公司现有流程规范及技术水平，增强公司技术创新能力， 为公司长远发展做好人才及技术储备。

我们认为公司目前就生产及研发端都进行了充分的布局，未来随着产能的建设完成以及 公司软件能力的提升，将会更具市场竞争力。

1.3. 公司的产品介绍

公司产品分为三个体系：乘用车体系、微出行体系、商用车体系。

1.4. 公司历史营收及收入结构情况

2019 年，由于 A0 级车型受补贴政策退坡的影响，产销量下降幅度较大，公司相应收入 下降；另一方面，中低速电动车受行业规范影响，产销量下降，同时公司为了控制应收 款风险，采取了主动收缩的市场政策，导致公司营业收入较 2018 年有所下降，经营业绩 出现亏损。 2020 年，由于交付产品放量增长，专用车市场拓展，公司营业收入有较大增长。另外， 公司对供应链、生产和质量方面的强化管理使得产能、品质、毛利率三项重要指标都有 相应提升。公司全年营业收入 42,096.69 万元，较去年增长 32.18%，止亏转盈。

2021 年，随着国内疫情得到有效控制，在国家大力发展新能源汽车产业的政策引导下， 新能源汽车需求持续上涨，增速显著。根据公司 2021 年半年报，营业收入达 312.97 万 元，比上年同期增加 121. 17%，扣除非经常性损益后净利润达 245.79 万元，同比增长 115.37%，业绩较上年同期扭亏为盈。2021 年第三季度，由于芯片短缺且芯片现货价格大 幅上涨，公司的订单交付相对滞后，销售收入环比增速放缓。且期间费用大幅增长，从 而造成短期利润下滑。 我们认为随着公司客户产品的量产，公司收入规模有望继续扩大，公司毛利率及净利润 率水平将会进一步恢复。

公司业务板块主要分为新能源行业，中低速行业，和产地车及其他行业。其中，新能源 业务的收入占比较高，于 2020 年和 2021 年 H1 收入分别为 1.66 亿元和 1.82 亿元，而公 司产品毛利率在 2019 年下降后已经开始恢复，我们认为未来有望继续提升。

根据公司年报，从 2018 年至 2020 年，公司新能源产品均价在 1500-2000 元间，中低速 产品均价在 250-280 元间，场地车及其他产品均价在 400-600 元间。新能源产品均价自 2018 年起稳步增长，销量和毛利率虽在 2019 年因受新能源汽车市场下行影响而下降， 但 2020 年均有所提升。2021 年上半年，新能源业务收入超过 2019 和 2020 整年新能源 业务收入，毛利率保持稳定。

1.5. 公司客户情况

公司乘用车客户有吉利汽车、上汽通用五菱汽车、江淮汽车、北汽新能源、长安汽车、 威马汽车、东风汽车、宝能汽车、小鹏汽车、云度汽车等。在威马单款车型中，单车配套价值最高近 10,000 元。商用车及专用车客户包括德国采埃孚、上汽大通、瑞驰新能源、昌河汽车、杭叉等。 在上汽大通、上汽柴油机股份车型中，单车配套价值最高超 20,000 元。在特种车、专用车配套产品中，杭叉车型单车配套价值最高近 15,000 元。

根据公司 2021 年半年报，公司定点项目共有 68 个，其中 B 级轿车主要配套客户及应用 车型 3 个， MPV、SUV(含小型、紧凑型、中大型 SUV)主要配套客户及应用车型 12 个， A0 级车主要配套客户及应用车型 11 个， A00 级车主要配套客户及应用车型 18 个， HEV(混合动力)主要配套客户及应用车型 4 个，商用车、物流车主要配套客户及应用车型 7 个，特种车、专用车配套客户及应用车型 8 个。以上定点项目的产品均经过整车企业严 格的实验测试及体系认证。从研发到量产一般需要 18 个月周期，期间双方均需投入大量 的人力、物力及开发成本，定点后的整个量产周期整车企业基本不会中途更换配套供应 商，因此公司在手订单充足，我们认为后续有较大的增长驱动力。（报告来源：未来智库）

2.1. 单管并联具有较大的技术难度，需考虑器件均流、温升、耐久等因素

电机控制器作为新能源汽车动力总成电能转换单元，其控制单元电子元器件数量及复杂 程度远高于传统燃油车，需要进行硬件开发与软件、电力电子设计、控制算法优化等， 是动力总成开发难度最大的模块产品，需要应用大量的功率器件如 IGBT 模块等。

但在 IGBT 模块中，针对标准模块在电动汽车驱动电机控制系统中存在不同功率应用时容 易出现容量受限及结构安装等问题，对于不同应用场景需求，较难自由组合形成合理的 成本与设计匹配。而 IGBT 单管并联方案可以有效解决电源容量问题，并控制输出电流的 大小和温升。

应用 IGBT 单管并联方案，通过先进的均流技术减少器件热量，降低单个器件电流负担， 温度明显降低，效率显著提升，同时单管方案具有成本优势和灵活的布置结构，尤其是 其结构与未来电机电控的高度集成融合可行性较强。

单管并联的方案与主流的模块设计差异很大，电路设计、控制、结构布局和水道等都不 相同，尤其水道的部分，一般采用独立式布局，用最小体积达到最优的冷却效果，提升 系统效率。单管并联技术涉及到的关键影响因素包括：

均流：尽可能使每相上的每一个桥臂，如上桥或下桥流过的电流相同，使每个单管 平均分配交流侧需求负载，静态和动态的完全相同。一般方案设计选用多个单管， 如 4 管并联和 3 管并联等，形成分流负载，但这样只要有一个单管出现问题，就会 加剧其他管子的工作负荷，甚至失控，如果导通时间较长或者瞬态冲击，就会出现 炸管。

温升：因为每个单管布置位置和参数一致性等问题，每个单管温升都会有一定的差 异，在某一个区域会存在最低温度、平均温度和最高温度。而器件的工作温度有上 限，根据 IGBT 单管 AEC-Q101 要求，目前一般为 Tj=175℃，需要保证在合理温度区 间内工作。

电流应力：在保证基本功能情况下，需要满足峰值输出电流能力。作为电流应力应 用的一种特殊工况，需要进行堵转试验和驻坡试验。

耐久：考察功率器件极限运行能力，需要关注功能衰退、器件损坏、寿命周期。

目前市面上单管并联主要应用在 MOSFET 上，应用平台是低速电动车，如 60～72V 或者 是 96V、115V 和 144V 等电压平台系统，IGBT 的单管因涉及高电压、大电流，目前仅有 特斯拉等少数企业应用。我们认为单管并联技术难度较高，但英搏尔公司历史期间在低 速电动车领域积累了较多单管并联的技术经验，其技术优势有望在乘用车领域继续延续。

2.2. 公司基于单管并联方案已经开发出 160kw 的中高端电驱系统

英搏尔公司采用 MOSFET 以及 IGBT 单管并联技术(PEBB 电力电子集成技术)制作功率模块， 并采用创新工艺自主设计电路布局，有利于电机控制器灵活扩容，精准功率匹配，降低 成本，保障了产品的可靠性，且具有良好的电磁兼容性。

公司自主研发的“集成芯”动力总成产品，实现了电机与电控共壳体一体化高度集成， 降低了 Z 向高度，适配于前驱、后驱、及四驱车辆。与第二代驱动总成相比，第三代集 成芯产品体积显著缩小，系统功率保持不变，为 160kW，重量由之前的 83kg 降低到 67kg，功率密度增长 52.08%。“集成芯”动力总成其重量、体积、成本均低于目前主流 产品 20%以上，具有明显的产品竞争优势。

在电机控制器向高压大功率趋势发展的情况下，第三代功率半导体 SiC 的应用成为共识， 运用单管并联技术才能发挥其导通电阻小、开关速度快的最优特性，公司单管并联技术 工艺成熟，具有明显的先发优势，目前已向美国福特汽车、一汽大众交样 SiC 电机控制器。

3. 电驱动系统行业充分受益于新能源汽车发展

在政策及市场的共同推动下，我们认为新能源汽车市场未来有望保持高速发展，也将带 动电驱动系统行业的发展。

我们预测若 2025 年新能源汽车销量达到 850 万辆，则国内电驱动市场规模整体有望达到 1088 亿元。而根据我们测算，2021 年我国电驱动系统行业的规模约为 378 亿元，到 2025 年行业 CAGR 约为 30.2%。

海外市场也是较大的增量市场：2020 年，乘用车中我国新能源汽车销售量占全世界新能 源汽车销售量的 41%，但欧洲及北美的政策不断推动新能源汽车的发展。假设 2025 年我 国占世界 35%的新能源汽车市场份额，则可推算 2025 年全球电驱动系统市场规模可达 3100 亿元。

对高销量车型的驱动系统配置进行分析，我们发现不同等级配置拥有较大差异：A00 级别的车型电驱动功率范围在 25-35kw，多为单驱，且基本都为外部采购。A 级车电驱动功率范围有所提高，在 100-165kw，但仍多为单驱，产品开始有自身供应。B 级及 C 级车电驱动功率一般在 180kw 以上，且四驱版配置，即一台车会配置两套甚至 更多的电驱动系统。我们认为未来针对不同车型，电驱动系统的供应商也会有一定的差异性，中低端新能源 车的配套厂商主要将为第三方厂商。（报告来源：未来智库）

4.1. 电驱动系统行业格局目前较为分散，车厂自供目前占据较大份额

我们认为电驱动市场目前还有新参与者进入，一起形成了四类主要的供应商。除去车厂 自供之外，市场集中度不高，但第三方厂商中有头部企业开始出现，行业仍处于洗牌当 中。目前行业内主要有四类厂商：

车企旗下：弗迪动力、上海变速器、蜂巢电驱动、威睿电动、蔚然动力、华域电动、 大众变速器、现代摩比斯、电装；

外资巨头：日本电产、博格华纳、联合电子、法雷奥西门子、纬湃科技、采埃孚；

自主头部：汇川技术、上海电驱动、精进电动、英搏尔、中车时代电气、巨一科技；

新进入者：华为；此外还有单部件厂商在不断补齐其它子系统能力，以及创业公司 在不断的进入。

4.2. 从产业发展来看，车厂自供与供应商供应并存是较为长期的趋势

从产业发展来看，车厂自供与供应商供应并存是较为长期的趋势，随着新能源汽车的销 量逐渐增长，电驱动产品发展逐渐成熟，成为“标准产品”后，车厂将有望逐渐转向外 部采购，未来车厂自供与供应商供应并存。

我们认为由于新能源汽车的电驱动系统与传统燃油车的驱动系统不论是机械结构，还是 控制软件方面变化都非常大，属于全新技术。

我们认为随着新能源汽车的销量逐渐增长，电驱动产品发展逐渐成熟，成为“标准产品” 后，车厂将有望逐渐转向外部采购，未来车厂自供与供应商供应并存，这将是较为长期 的趋势:

市场上较多方案可供选择时，成本将成为重要的考量因素，而供应商通过同一产品供 给多家车厂，成本均摊，拥有规模与成本优势。

供应商供应多个客户，更加专业，且对先进技术更敏感。随着新技术的不断应用，以 及产品集成化的提升，主机厂难以如行业发展初期一般继续大规模进行研发投入，供 应商有望引领行业发展。

智能电动汽车时代，主机厂的核心竞争力在于智能网联领域，底盘电驱动系统相对更 为“标准化”。 我们认为车厂对供应商的选择一旦定点，将会是较为长期的合作关系，从 2021 年的趋势 来看，未来第三方供应商的市场份额将有望逐渐提升。目前在 A00 车型上已经看到，畅 销车型的较低功率电驱动系统基本都为外部采购。

4.3. 过去三年行业洗牌，目前行业复苏势头已经显现

随着新能源汽车销量的不断提升，新能源汽车电驱动部件的出货量也将随之提高。但由于补贴的退坡及行业内竞争越来越激烈，整车厂逐渐将成本压力转移到供应商上，尤其 是作为三电核心器件之一的电驱动供应商身上，行业从 2019 年下行。

我们认为，电驱动产品相比电芯标准化程度较低，根据不同的车型会有不同功率的产品 匹配，与电芯可大规模标准化生产有所不同。同时其进入门槛对比电池行业相对较低， 因此参与厂商较多，所以在行业下行期间市场竞争更为激烈，未能如电池行业走出类似 宁德时代、恩捷等能占据较大市场份额的公司。

经过近 3 年的行业洗牌，可以看到 2021 年 H1，行业内头部公司的收入已经接近 2020 年 全年的收入，并且毛利率也开始改善。我们认为行业头部公司已经开始显现，并且当前 集成化的产品供应市场壁垒更高，未来第三方独立电驱动系统公司将会迎来高速发展期。

5.1. 阳光电驱动

阳光电源股份有限公司自 1997 年成立以来，始终专注于新能源发电领域，是一家专注于 太阳能、风能、储能、电动汽车等新能源电源设备的研发、生产、销售和服务的国家重 点高新技术企业。凭借雄厚的电力电子转换技术积累和研发优势，阳光电源将逆变技术 和传动技术拓展应用至电动汽车产业，为新能源汽车提供高品质的电机驱动系统。

阳光新能源汽车驱动系统适用于纯电动大、中、小型商用车及乘用车、物流专用车等， 产品采用模块化设计，功能完善， 能耗低，续驶里程长，可靠性高，最高效率达 98.5%。 自推出以来，采用阳光电源电机控制器的各类新能源汽车已平稳运行于北京、深圳、厦门、合肥、南昌、大连、杭州等地，应用车辆运行平稳高效、动力强劲。2020 年，阳光 电动力单品交付超 6 万台，电控产品应用于五菱宏光 MINI。

5.2. 方正电机

浙江方正电机股份有限公司成立于 1995 年，是微电机及控制器、节能与新能源汽车驱动 总成、汽车控制系统的领军企业，目前有深圳高科润，上海海能，湖北方正，越南方正 等 4 家子公司。公司于 2007 年 12 月 12 日在深交所上市以来，重点聚焦全球新能源汽车 市场的迅猛发展，产品覆盖了低速电动车，轻卡，低压电动车，乘用车，中巴，大巴及工程车等全系列，全类型的车型。

2020 年，公司新能源驱动电机出货量稳定增长，市场排名第三。公司新能源驱动电机系 列产品已与上汽通用五菱、吉利汽车、小鹏等国内新能源整车企业建立配套合作关系。 公司与蔚然动力签订合作协议，首次实现扁线电机的量产。此外，公司还与上汽、麦格 纳、宇通汽车等客户建立了合作关系，正在为其开发驱动电机。

2021 年上半年，公司新能源驱动电机出货 19 多万台，市占率逐渐提升。期间量产驱动电 机主要应用于上汽通用五菱 MINI EV、小鹏 P7、吉利帝豪 EV 等车型。公司为蔚然动力、 上汽乘用车、奇瑞汽车开发的新能源汽车驱动电机预计将于 2021 年第四季度量产。此外， 公司获取了上汽通用五菱 GSEV 项目和两个混动项目定点。公司至年底驱动电机产能 50 万台/年，目前处于满产阶段，并已启动新增年产 100 万台驱动电机项目。在技术创新方 面，公司在 800V 高压电机、扁线电机、油冷电机等新能源驱动电机新技术方向持续投入， 已获得某新能源汽车头部企业 800V 高压电机开发合同和项目定点。

5.3. 汇川联合动力

2008 年，深圳市汇川技术股份有限公司成立汇川汽车电子事业部，并于 2016 年 9 月成 立苏州汇川联合动力系统有限公司，开始独立运营新能源汽车零部件业务，同年与 BRUSA 达成战略合作。2017 年 8 月，取得德国莱茵 TÜV 大中华区颁发的 ISO26262 功能 安全管理体系证书。

在市场应用方面，公司产品广泛应用于新能源乘用车、新能源商用客车、新能源商用物 流车等领域，为诸多主流新能源汽车 OEM 厂家持续提供有竞争力的动力总成系统解决方 案，截至 2017 年底累计销售电机控制器超过 18 万台。

汇川技术在过去三年中保持稳定的增长，整体收入规模已经突破 130 亿人民币，而其毛 利率及净利润率也保持稳定。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。