成立近40年，“南方黑芝麻”早已成为一代人的记忆，但是自2017年开始，其陷入增收不增利的窘境。对内，公司缺乏对法律的敬畏，一众*、董事会、管理层等亦不能力行约束自身；对外，又未能良性地向第二增长曲线跨越，这才导致经年累月颓势并露。
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■ 本刊记者 / 王蓱
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5月份中3次被投资者问到“会不会退市”，南方黑芝麻集团股份有限公司（000716.SZ；黑芝麻）真的要“糊”吗？为什么投资者对其这么没有信心？
3个月后，黑芝麻发布公告称，拟对天臣新能源有限公司（简称“天臣新能源”）6000万元的其他应收款转作增资款，持股比例仍为30%。黑芝麻股价自2022年8月24日起逆市暴涨，至9月7日的11个交易日中，共收获7个涨停板，区间涨幅接近80%。
“一半海水一半火焰”，黑芝麻发展模式到底如何？
主业临近天花板
黑芝麻始创于1984年，是一家以黑芝麻产业为主业、集黑芝麻健康产品研发、生产、销售为一体的大型民营企业集团，被誉为“中国黑芝麻第一股”。目前，其产品家族涵盖5个品类：南方黑芝麻糊、黑芝麻饮品、黑养黑系列、富硒大米和休闲食品，其中糊类产品作为主打产品，最为丰富，有原味、红枣味、核桃味等10个口味。
作为国产知名品牌，“南方黑芝麻”至今仍然是一代人的记忆。但它的上市成长经历可谓颇为曲折。2005年，黑芝麻选择借壳广西斯壮上市，但壳公司存在南方燃气80%股权和管网资产、平安斯壮家园、巨额贷款、银行罚息等诸多历史遗留问题，这导致2010年、2011年公司的资产负债率居高不下，利息保障倍数下处于较低水平。上市前期应对历史问题，公司耗费了大量人力物力财力，直至2012年底所有诉讼解决，公司才真正集中精力发展主业。
从公司历年来的持股数和持股比例变化来看，正是在2012年左右，黑芝麻迎来第一轮机构入场的高峰，直到2015年、2016年中期左右，形成公司发展的黄金时期。在此期间，黑芝麻“以独具特色的产品、健全的市场营销网络、强大的品牌影响力、适当的广告宣传和与经营商构成的利益共同体，形成了持续发展的核心竞争力，促进经营业绩的不断提升”，于2015年成为黑芝麻糊细分行业的龙头企业，公司在国内市场的占有率超过30%。并且，至今，“南方黑芝麻”依然处于国产黑芝麻糊十大品牌榜首，在京东商城有关该细分产品品类销量排名中，袋装经典版的南方黑芝麻糊长期居于第一位。
但是到2016年末后，机构资本至今没有大幅变动，过于稳定。结合公司营收及归属于上市公司*的净利润数据来看（表1），在2016年达到至今最高归母净利1.63亿元以来，从2017年开始，一直增收不增利，并且净利润连续下滑直至2021年亏损1.09亿元。净资产收益率（ROE）从2015年最高的7.71%跌至2021年的-4.09%，同比上一年度减少1297.48%（表2）！
