保险行业是经营未来的行业，寿险合同保险期间也往往长达数十年之久，一张保单的利润实现和内含价值创造都依赖于对未来条件的假设，然后通过相应的评估体系（财务报告体系和内含价值体系），来决定保险公司的利源结构和内含价值的构成。
一、回归价值的本质：保单的现金流
保险公司与保护通过签订保险合同的形式，约定双方的权责，本质上是对双方未来现金流做出的条件限定。下面以泰康人寿的一款产品为例：
该保单对应的现金流如下：（利息收入按照5％的投资收益率计算，现金价值即人寿保险单的退保金数额，假设是已交保费的50％）：
保单现金流最大的特点是不确定性：保户是否按期缴纳保费，是否会退保，保险期间可能安然无恙，也可能遭遇不幸，不同的情况下对应的现金流关系完全不同，但现金流入大于流出时，意味着利润创造和价值的增加，反之则是利润和价值的减少。
保险准备金：保险是经营未来的行业，险企在收到保费的同时也确立了未来的赔付、红利支出义务，但未来在什么时点需要多少现金流出，并不是那么确定的事情，基于对未来支付责任的不确定性，保险公司需要将收到的部分保费以保险合同准备金的形式作为负债储藏起来，以备以后的支付。所以，保险准备金既是保险公司的负债项（存量），也是当期营业成本的重要构成（流量）。
二、保险的评估体系：核心是对合同准备金的评估不同
保险公司通过将不同个体之间的风险进行聚集，通过大数定律和中心极限定理这些数学原理，对未来不确定的现金流进行评估，一些具有较大影响的因素包括：（1）保险合同所承保的风险事件发生的概率，如死亡率、发病率等；（2）保单未来持续存在的数量，或保户提前解除合约的概率，如退保率、保单持续率等；（3）未来可以实现的投资收益率，如当期保费和存量准备金所能实现的增值等。
正因为未来的不确定性，针对一份保单同样的现金流基础，财务报告体系和内含价值评估体系采取了不同的假设条件和评估方法，核心是对保险合同准备金评估不同。
财务报告体系强调最优估计原则，所用假设参数每年需根据最新信息调整。财务报告的目的是合理反映经营情况，坚持对*、债权人以及保户的中立原则，既不高估，也无需低估。所以在评估准备金负债上坚持最优估计原则，同时估计所需参数信息也应当在每年的资产负债表日进行重新审定，以反映最新经营环境的变化。在贴现率的选择上，区分了保险利益与投资收益率的关系，投连、万能险按投资收益率折现，而传统险选用市场利率贴现，具体为750日国债平均收益率 一定溢价。
内含价值体系强调审慎原则，险企对相应假设参数的选择空间小。由于内含价值的目的在于监管以及价值评估，所以监管的审慎原则成为第一原则。同时，险企对相关假设参数的选择自由度上并不如财务体系。在未来现金流的贴现率上则选用了更低的预定利率，计提了更多的保险合同准备金。
那么，为什么要用内含价值评估体系？
内含价值的存在源于险企一般会计体系的缺陷。保险股内含价值评估法一般用P/EV即“市值/内含价值”，而不用P/E、P/B估值，因为当期净利润（E）和当期净资产（B）用于估值存在瑕疵。（1）净利润指标的可调节性较强，P/E估值可参考性较低；（2）保险公司的净资产并非险企的清算可得资产，没有包含根据目前的存量保险合同约定未来仍将会持续收到的保费和可实现的净利润（即“有效业务价值”）
三、财务会计体系：利润来源的分析
对于会计体系而言，核心是理解险企如何通过保险合同准备金释放出利润。
1、利润实现的过程：
按照财务体系的假设条件计算出的利润是预期利润，然后在下一个资产负债表日如果有证据表明适用的假设跳进发生变化，则需调整假设调价，相应得到调整利润；最后随着保单的逐步到期，假定条件与现实情况之间存在差异，还需要在对利润进行修正，最后得到实际利润。
2、预期利润的释放：剩余边际是预期利润的来源
保险合同准备金是利润的“储藏室”。为了保障未来的赔付支出，险企收到保费同时要计提保险合同准备金。若收到的保费扣除费用后大于需计提的准备金，则这张保单就能创造出利润。但这部分利润并不在当期确认，而是按照会计准则集体到保险负债中以“剩余边际”的形式存在。随着保单期间的推进，保险合同准备金中储藏的利润才会逐年释放。
校验保费=保费收入-获取成本
保险合同准备金=合理评估负债 风险边际 剩余边际
合理估计负债：险企对未来需要支付的净现金流的贴现值（参考保单的现金流、贴现率）
风险边际：用于对冲合理估计负债中未来现金流不确定性的风险（设定悲观情境参数）
=悲观情境下合理估计负债-正常情境下合理估计负债
剩余边际：=校验保费-合理评估负债-风险边际
3、调整利润和实际利润
预期利润所衡量的是指在当前的假定条件之下，一张保单通过剩余边际所蕴藏的利润。但如果对未来的假定条件改变了，则也需要对预期利润作出调整。正是基于保险会计利润在所用假设条件上具有较强的弹性与操作空间，保险净利润并非评估保险价值的可靠指标，P/E估值对于保险公司而言具有明显的缺陷。
无论是预期利润还是调整利润，都是在一定假设条件之下的利润，随着保单的到期，假设条件与现实情况可能不相符，需要再一次调整保单利润，从而得到基于实际情况下的实际利润，一张保单也完成其生命周期。一般而言，由于在调整利润阶段每年根据最新信息的调整，保单实际情况与假设情况之间差异并不大，对保单利润的影响也较小。
四、内含价值体系：对清算价值的评估
内含价值=调整净资产 有效业务价值（扣除偿付能力额度成本）
1、调整净资产：
从会计准则下的净资产调整而来，经过两个步骤：（1）资产端，将资产价值调整为市价；（2）负债端：将会计准则下的保险合同准备金调整为内含价值体系下法定准则的准备金。两者影响是反向的。
会计准则下的准备金要比法定准则下的准备金低20％左右（2008年的数据）
2、有效业务价值：存量保单在未来所能实现净利润的贴现值
理解有效业务价值的关键在于理解持有偿付能力额度成本：金融机构的运营，需要与其业务规模和结构相适应的资本金支持，“偿付能力额度”可理解为保险业的资本金，这部分是不允许分配给*的。
本文源自雪球
更多精彩资讯，请来金融界网站(www.jrj.com.cn)
